如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5缩略图

如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5

核心:①新冠肺炎损害了国内外服务消费行业,但随着疫苗接种的普及和药物研发的推进,疫情终将过去,消费服务行业有望复苏。②疫情后餐饮酒店业复苏程度高,餐饮业马太效应增强,酒店业连锁化进程加快。③疫情后航空和旅游业复苏相对缓慢。未来随着疫情得到控制,基本面修复的空间会更大。

如果疫情结束,消费服务的繁荣将会怎样?

——2022年a股展望系列5

12月11日,我们发布了年度策略报告《策略全全,错误全直——2022-2021年中国资本市场展望1211》。从年度来看,我们在《风格:市场与价值略好——2022年a股展望系列1-20211210》、《盈利能力:市场与中下游更好——2022年a股展望系列2-20211215》中均有发表,出价最高者得CPI上行谁受益?——2022年a股展望系列3-20211220对明年a股的风格、盈利、通胀做了更详细的分析。从疫情角度,本课题从基本面、估值、基金配置等角度进行分析。如果出现两难逆转,相关服务行业有哪些机会?

1.疫情终将消退,消费服务业复苏将被追踪。

新冠肺炎疫情爆发后,国内外服务消费行业的基本面受到损害。2019年12月8日,武汉出现首例新冠肺炎病例。从2020年1月18日开始,新冠肺炎的患者数量开始大幅增加。1月23日凌晨2时,武汉宣布23日10时起封闭交通,拉开了我国疫情控制的序幕。由于国内严格的管控政策,2020年2月13日我国新冠肺炎每日新增病例最高达到1.5万例,之后逐渐下降。虽然后来部分地区出现了零星病例,但我国每日新增病例基本在1000例以下。由于新冠肺炎潜伏期长、传染性强,中国仍控制居民出行,如未能全面开放边境。因此,中国的接触服务消费在疫情之前并没有恢复。疫情爆发前,2019年中国中小企业发展指数的社会服务指数为95.2%。在疫情冲击下,2020年2月指数暴跌至77.2%。随着国内疫情的逐步控制,截至2021年11月,我国中小企业发展指数的社会服务指数为88.0%,尚未恢复到疫情前的水平。疫情前2019年中国服务业增加值占GDP比重为54.3%,2020年小幅提升至54.5%。但从结构上看,服务消费仍受疫情拖累。由于数据的可用性,这里我们观察餐饮收入在社会组织总量中的增长率。今年11月份,我国餐饮收入同比增长21.6%,11月份,社会组织全年餐饮收入同比仅-0.51%,明显高于疫情初期2020年3月-21.9%的低点,但仍低于疫情前2019年的9.4%。以餐饮业为代表的消费服务业远未复苏。

在新冠肺炎疫情的影响下,海外国家的服务业也受到冲击。这里,我们以美国、德国和英国为例进行分析。美国疫情爆发后,服务业增加值同比增速迅速下降。具体来看,美国专业和商业服务增加值同比增速从19Q4的5.3%下降到20Q2的-6.7%的低点,21Q3上升到11.6%。考虑到两年的年化增长率,21Q3上涨到4.5%,还没有恢复到19年的水平。美国教育服务、医疗保健和社会救助行业增加值同比增速从19Q4的4.6%下降至20Q2的-13.5%的低点,21Q3上升至5.4%。考虑到两年的年化增长率,21Q3上涨到1.6%,还没有恢复到19年的水平。美国艺术、娱乐、休闲等服务业增加值同比增速从19Q4的5.5%下降到20Q2的-47.7%的低点,21Q3上升到31.0%。考虑到两年的年化增长率,21Q3上涨到-2.1%,还没有恢复到19年的水平。德国疫情爆发后,服务业增加值同比增速也有所下降。专业、科学、技术和行政服务业增加值占比从2019年的1.5%下降到2020年的-6.0%,公共管理、国防、教育、卫生和社会工作占比从5.1%下降到1.6%,艺术、娱乐、休闲等服务业占比从4.2%下降到-7.7%。英国疫情爆发后,服务业增加值占比从2019年的4%下降到2020年的-2%。

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  疫苗接种逐步普及,药物研发正在推进,疫情影响终将过去。除了管控居民出行,海内外国家还通过积极研发和接种高效疫苗来应对疫情,并且相关新冠特效药已陆续推出。各国从2020年底就开始接种疫苗,根据wind数据统计,截止2021/12/20,全球新冠疫苗完全接种人数为37.0亿人,占全球总人口的46.9%,其中中国为11.93亿人、80.5%,美国为1.90亿人、57.4%,日本为0.88亿人、69.4%,英国为0.45亿人、68.3%,德国为0.55亿人、66.2%,对比而言我国目前新冠疫苗人群覆盖率位居全球前列。另外,默沙东、辉瑞等公司研发的新冠特口服效药也先后获批使用,近期我国新冠特效药也有了突破性进展。2021年12月8日,由清华大学医学院、清华大学全球健康与传染病研究中心与艾滋病综合研究中心主任张林琦教授领衔研发的新冠单克隆中和抗体安巴韦单抗/罗米司韦单抗联合疗法(此前称BRII-196/BRII-198联合疗法)获得中国药品监督管理局(NMPA)的应急批准上市,用于治疗新型冠状病毒(SARS-CoV-2)检测结果为阳性,同时伴有进展为重型COVID-19危险因素的成人和青少年(≥12岁,体重≥40 kg)患者。疫苗接种逐步普及,药物研发不断推进,疫情影响终将过去。除了控制居民出行,国内外国家也积极研发和接种高效疫苗应对疫情,相关新冠肺炎特效药陆续推出。自2020年底以来,所有国家都接种了疫苗。wind数据显示,截至2021年12月20日,新冠肺炎完全接种疫苗人数为37.0亿人,占全球人口的46.9%,其中中国11.93亿人,占80.5%,美国1.9亿人,占57.4%,日本0.88万人,占6.94%。此外,默克、辉瑞等公司研发的新冠肺炎特殊口服功效药物也已获批使用,我国新冠肺炎特殊功效药物近期也取得突破性进展。2021年12月8日,由清华大学医学院、清华大学全球健康与传染病研究中心、艾滋病综合研究中心主任张教授领衔的单克隆中和抗体/convery联合疗法(原名-196/BRII-198联合疗法)获中国药品监督管理局(NMPA)批准紧急上市。可用于治疗成人和青少年患者(≥12岁,体重≥40公斤),其新型冠状病毒(新型冠状病毒-2)检测结果呈阳性,并具有严重新冠肺炎病的危险因素。

随着疫苗接种率的提高和特定药物的逐步引入,一些海外国家逐渐放开了入境限制和检疫要求。10月11日凌晨4点起,英国新的国际旅行政策生效,更新后的疫苗接种记录可用于入境英国,即入境英国无需隔离,入境英国的规则大大简化。据路透社报道,白宫表示,拜登总统于10月25日签署命令,从11月8日起对大多数外国航空乘客实施新的疫苗要求,并取消对中国、印度和大多数欧洲国家的严格旅行限制。当然,新冠肺炎变异病毒奥米克隆最近再次触动了全世界的敏感神经。11月26日,世界卫生组织发表声明,将南非的B.1.1.529新冠肺炎变异毒株列为VOC(关注变种),并命名为Omicron。由于经历了美国和欧洲肆虐的Delta变异病毒,对新变异毒株Omicron的担忧引发了全球新一轮的旅行限制:美国将从11月29日起对来自南非、博茨瓦纳等8个非洲国家的航班实施限制,以色列将在未来两周内禁止所有外国人入境。此外,加拿大、英国、瑞士、日本、德国、法国等国家也出台了相关措施,控制来自南非等相关国家的人员入境。目前各国公开的病例显示,Omicron突变病毒的传染性强于Bitta毒株,突破性感染广泛存在。然而,感染者的症状基本上是轻微的,新冠肺炎患者的死亡率继续下降。自11月26日世界卫生组织发表关于变异病毒的声明以来,新冠肺炎患者的死亡率为1.2%,而此前为2.0%。最近,英国和新冠肺炎、南非的新增确诊病例数量急剧增加,引发市场恐慌。然而,在新冠肺炎,这两个国家的新诊断病例和死亡人数并没有增加。无论是接种率高的英国,还是接种率低的南非,新冠肺炎新增确诊病例数和死亡人数都开始脱钩,这可能意味着新冠肺炎病毒的毒性大大降低。

回顾2020年初以来的新冠肺炎疫情,疫情已经肆虐两年。在此期间,新冠肺炎病毒也经历了多次突变,包括Alpha突变株、Beta突变株、Gamma突变株、Delta突变株和Omicron突变株。据人民网报道,12月20日,国务院联防联控机制召开新闻发布会。国家卫生健康委疾控中心副主任、一级巡视员雷正龙强调,我国现有医疗机构感染防控措施对奥米克龙变异毒株仍然有效,仍需坚持现有医疗机构感染防控措施。总的来说,随着疫苗接种的普及和特定药物的逐步推广,新冠肺炎的全球死亡率正在逐步下降。我们预计,随着新冠肺炎疫情的逐渐过去,国内消费服务业将最终复苏。

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  2、餐饮和酒店行业疫后复苏程度较高2.餐饮和酒店业在疫情后恢复程度很高。

疫情的控制限制了居民出行,直接导致接触式消费服务行业受损,其中受影响较大的行业包括酒店、航空、餐饮、旅游等。我们根据目前的复苏程度将这些行业分为两类,分别是复苏较高的餐饮和酒店,以及复苏相对较慢的航空和旅游。各行业具体分析如下。

疫情后,餐饮业收入迅速上升至疫情前水平,行业马太效应的增强进一步惠及龙头公司。我们以社会消费品零售中的餐饮收入分项代表餐饮业的整体收入。在疫情的影响下,餐饮业受到了冲击。餐饮业收入由2019年的4.67万亿元大幅下降至2020年的3.95万亿元,降幅达15%。2021年疫情缓解后,餐饮市场全面恢复。1-11月餐饮收入4.21万亿元,较20/19年同期分别增长21.6%/0.4%。从月度来看,2020年初餐饮业虽因疫情收缩,但一季度行业收入同比下降44.3%,4月份复工复产顺利启动,收入规模和增速逐步回升。到10月,同比增速首次实现正增长,2021年上半年增幅较大,3月同比增长91.6%。2015年至2019年,餐饮业收入稳步增长,复合增长率为10%。海通社会服务行业分析师预测,2021年餐饮业收入将恢复到2019年的4.7万亿,因此如果2022年疫情前的增长水平能够恢复,即较2019年增长10%,预计将达到5.1万亿,餐饮业整体仍能保持较好的景气度。

  从竞争格局看,2020年疫情加速中小企业出清,规模较大的餐饮企业抗风险能力更强。社零口径的餐饮收入统计的是行业整体收入,而限额以上企业餐饮收入统计的是中大型企业的收入,疫情低点之后限额以上企业餐饮收入增速持续高于行业整体,其中2020/09当月同比增速率先转正为1.9%,而同期行业整体收入同比依然下滑-2.9%;同时,根据2020/3/2新华网发布的《新冠疫情下中国餐饮业发展现状与趋势报告》,疫情发生至报告发布日,营业额1亿以上的餐企客单价大幅下降的比率较营业额0.2-1亿的餐企低12.26个百分点,较营业额小于0.2亿的餐企低18.29个百分点。行业马太效应的增强将进一步利好龙头餐饮企业,根据欧睿数据,2020年中国餐饮业CR10仅有4.4%,远低于美国的31.7%,未来集中度提升空间依然较大。

疫情过后,餐饮上市公司业绩恢复较快,但估值水平和资金配置比例仍处于较低水平。从利润增速恢复幅度来看,疫情爆发后餐饮板块业绩加速下滑。餐饮板块累计营收/净利润由19Q4的-8.3%/-142.3%下降至20Q2的-51.8%/-2043.6%的低点,21Q3分别上升至50.7%和53.2%。为了消除低基数的影响,我们可以计算与19年相比的年化增长率。由于净利润为负,我们计算两年的营收,21Q3/21Q2餐饮板块营收同比-3.8%/-8.4%,业绩进一步回升。从盈利修复程度来看,餐饮板块ROE(TTM,下同)从19Q4的-2.0%下降到20Q2的-13.5%的低点,陷入亏损状态,然后在21Q3逐渐上升到0.3%,已经超过疫情前水平,10-19年中枢水平为6.2%。可见,疫情过后,餐饮行业上市公司的业绩恢复到了足够的程度。从市场表现来看,餐饮业股价涨幅明显滞后。自疫情后低点(2020/3/23-2021/12/20,下同)以来,餐饮业指数下跌了-7.6%,而同期Wonder的All A指数上涨了48.2%。估值方面,由于餐饮板块净利润为负,该板块的PE(TTM,下同)指数意义不大,我们来看看PB(LF,下同)。目前(截至2021年12月20日,下同)餐饮板块PB仅为3.7倍,2013/01年上一轮牛市开始以来的分位数自下而上仅为18.9%,整体估值处于历史低位。在基金配置方面,21Q3公募基金相对于沪深300指数(下同)标配餐饮板块。

以上分析针对的是a股餐饮业。由于餐饮龙头大多在港股上市,我们与海底捞、九毛九、下步共同打造港股餐饮板块。从利润增速反弹来看,港股龙头餐厅业绩下滑较少,反弹较快。营收/返校累计净利润从19H2的47.7%/26.9%降至20H1的-21.5%/-208.7%的低点,21H1反弹至118.0%和119.3%。与19年增速相比,港股市场龙头餐厅21H1两年营收同比增长30.8%。从盈利修复程度来看,港股龙头餐厅的ROE从19H2的21.3%降至20H1的2.4%低点,但仍处于盈利状态,20H1上升至12.5%,12-19年中枢水平为22.2%。整体来看,港股龙头餐饮公司表现较行业稳定,疫情恢复较高,也说明餐饮行业马太效应增强,龙头公司抗压性更强。另一方面,从市场表现来看,港股龙头餐厅股价涨幅落后于市场。自疫情后低点以来,海底捞、九毛九、下埠累计涨幅和跌幅分别为-41.1%、68.3%和-4.9%。除了九毛九,其他都低于恒生指数的4.8%,甚至低于奇迹全A指数的44.7%。估值方面,目前港股龙头餐厅海底捞的PB为7.6倍,上市以来0.0%分位数(2018/9/26-至今),九毛九为5.6倍,上市以来0.0%分位数(2020/1/15-至今),啜饮啜饮为2.1倍,上市中(2014/14-至今)

如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图5 如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图6 如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图7 如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图8 如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图9

  疫后酒店业较大程度恢复且三大酒店集团恢复更快,同时连锁化进程进一步加快。我们用星级饭店的客房收入来代表酒店行业的收入,2020年疫情冲击下酒店业收入从2019年的878.3亿元下滑-46%至471.7亿元。随着国内疫情得控,2021年前三季度累计收入为420.2亿元,相比20年同期增长31%,但仅为19年同期的63%。近年来酒店行业整体收入逐年收缩,2015-2019复合增速为-2%。因为酒店业每年前三季度收入占全年比例基本稳定在74%左右,由此推算2021年酒店行业全年收入为568.6亿元。如果2022年能够恢复到疫前的增长水平,即相比2019年下滑-2%,则有望达到860.6亿元,相比2021年增长51.3%。尽管今年行业收入恢复程度不算高,但是从入住率看,21Q3酒店行业整体的入住率已经修复至19Q2的73%;并且相对于行业整体,龙头公司恢复速度更快,三大酒店集团的入住率已经得到很大程度的修复,21Q3华住、锦江、首旅入住率分别修复至19Q3的81%、84%、75%。疫情过后,酒店业恢复很大,三大酒店集团恢复较快,连锁化进程进一步加快。我们用星级酒店的客房收入来代表酒店业的收入。2020年在疫情冲击下,酒店业收入由2019年的878.3亿元下降至-46%至471.7亿元。在国内疫情得到控制的情况下,2021年前三季度累计收入420.2亿元,较20年同期增长31%,但仅为19年同期的63%。近年来,酒店行业整体收入逐年萎缩,2015-2019年复合增长率为-2%。由于酒店业每年前三季度的营收约占全年的74%,预计2021年酒店业全年营收为568.6亿元。如果2022年疫情前的增长水平能够恢复,即比2019年下降-2%,预计将达到860.6亿元,比2021年增长51.3%。虽然今年行业收入恢复程度不高,但21Q3酒店行业整体入住率已经恢复到19Q2的73%。且与行业整体相比,龙头公司恢复较快,三大酒店集团入住率大幅修复,21Q3中国公馆、锦江、BTG入住率分别恢复至19Q3的81%、84%、75%。

此外,疫情加速了酒店品牌连锁化的进程。阿图尔酒店招股书显示,Frost &根据Sullivan数据,2015-2019年中国酒店数量复合增长率为3.7%,其中连锁酒店占比15.8%,远高于独立酒店的2.7%。2020年,受疫情影响,我国酒店数量大幅下降12.8%,其中独立酒店数量同比下降15.3%,而连锁酒店数量逆势增长9.0%,酒店数量方面的连锁率上升至12.6%,较2019年增长2.5个百分点,而2015年至2019年的年均增幅仅为0.9个百分点。弗罗斯特和。沙利文预测,2021/2022年中国酒店数量将达到49/50万,同比增长2.5%/2.4%,其中连锁酒店数量将达到6.6/7.1万,同比增长8.8%/8.4%,增速明显高于行业,因此连锁化率将进一步上升至13.4%/14.2%。

酒店行业业绩逐步恢复,市场表现相对稳健,资金配置比例大幅提升。从利润增长的恢复速度来看,酒店板块的营收从19Q4的1.7%下降到20Q2的-45.9%的低点,21Q3上升到25.5%。归乡累计净利润从19Q4的26.7%下降到20Q1的-272.2%的低点,21Q3上升到102.0%。与19年的增速相比,21Q3/21Q2酒店板块的营收按年化计算为-13.6%/-12.4%。从盈利修复程度来看,疫情后酒店板块ROE持续下滑,从19Q4的8.0%跌至20Q4的-2.7%和21Q3的-0.3%的低点,仍处于亏损状态,而10-19年的中枢水平为6.5%。可以看出,虽然酒店业的景气度全面恢复,但现阶段上市公司的利润恢复速度相对较慢。从市场表现来看,酒店行业股价涨幅明显强于大盘,自疫情后低点累计上涨61.7%,跑赢了Wonder全A指数的48.2%。估值方面,酒店板块PB逐步提升至2.9倍,自2013/01年以来自下而上的分位数为45.0%,整体估值处于中等偏低水平。基金配置方面,21Q3公募基金相对于沪深300指数超额配置酒店板块,超额配置比例为0.28个百分点。

如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图10 如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图11 如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图12 如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图13

  3、航空和旅游行业疫后复苏相对缓慢3.疫情后航空和旅游业的恢复相对缓慢。

过去十年,航空客运量以11%的复合速度增长,今年仅在2019年恢复到71%。从航空业整体客运量来看,2020年国内航空客运量受疫情影响大幅下降,全年客运量仅4.2亿人次,同比下降-36.7%;2021年1-11月累计客运量为4.1亿人次,仅为2019年同期的68%,累计同比增长10.1%。按月计算,2020年2月是航空客运量的低点,当月只有800万人次,同比下降-84.5%,之后逐渐上升。2021年11月客运量为2200万人次,仅为2019年同期的42%,为同月的-51.5%。作为一个成熟的行业,航空业在2015年至2019年保持了11%的航空客运量稳定增长。同时,1-11月客运量占全年的比重基本稳定在92%,因此预计2021年客运量为4.5亿人次。如果2022年能够恢复疫情前的增长水平,即较19年增长11%,2022年的客运量有望达到7.3亿人次,较2021年增长63%。

  此外,从航空公司的供需和客座率数据看小航司恢复速度相对更快。2021年1-11月上市航司(不含海航)总供给(可用座位公里)/总需求(收入客公里)同比各增长5.5%/4.6%,较2019年仍下滑37.7%/46.4%,客座率仍下滑11.7个百分点至72.0%。受益于机队规模精简,小航司供需恢复相对较好,1-11月春秋、吉祥总供给同比各增长13.1%/20.5%(较2019年同期各下降3.4%/9.9%),总需求同比各增长18.5%/22.0%(较2019年同期各下降11.5%/20.3%),客座率较2019年各下滑8.9/10.0个百分点至83.7%/76.9%。

过去十年,上海机场吞吐量以5.3%的复合速度增长,但今年仅在2019年恢复到56%。疫情过后,与航空运输密切相关的机场恢复相对缓慢。以上海机场为例,我们发现上海作为国际枢纽,在一定程度上能够反映国家机场的运行情况。从旅客出行来看,2020年疫情下上海机场旅客吞吐量仅为6164.2万人次,同比下降49.4%;2021年1-10月旅客吞吐量为5758.8亿人次,仅为2019年同期的56%,累计同比增长13.3%。2015年至2019年,上海旅客吞吐量保持5.3%的复合增长率,并稳步增长。同时,每年1-10月,吞吐量占全年的比重基本稳定在84%。因此,预计2021年全年客运量为6900万人次。如果2022年能够恢复疫情前的增长水平,即较19年增长5.3%,预计2022年客运量将达到1.28亿人次,较2021年预计增长86%。

且航空、机场行业业绩恢复缓慢,估值处于中高水平,资金配置比例较低。从利润增速的回升幅度来看,20Q2航空板块累计营收和自产净利润同比达到-53.6%/ -551.9%的低点,之后逐步上升至21Q3的23.0%/34.6%,全年营收同比为-22.6%。20Q2机场板块累计营收和自产净利润同比达到-46.3%/-118.5%的低点,21Q3同比为-4.0%/ -56.4%,年化营收同比为-27.3%。业绩增长拐点不明显。从盈利修复程度来看,航空和机场板块的ROE在疫情后持续下降,仅在21Q1达到-47.4%/-2.4%的低点,处于亏损状态,而21Q3仍在亏损(-41.5%/-2.7%),而10-19年的中枢水平为10.2%/ 11.5%。可见,航空、机场行业受客流恢复难度制约,上市公司利润恢复速度较慢。从市场层面来看,航空和机场行业指数自疫情后低点以来,涨跌幅度分别为30.2%和-17.3%,航空板块表现强劲,但均低于Wonder A指数的48.2%。估值方面,目前航空和机场板块的PB分别为2.0和2.2倍。自2013/01年以来,自下而上的分位数为88.5%/39.8%。航空估值偏高,机场估值偏低。基金配置方面,21Q3公募基金超额配置航空板块,但超额配置比例仅为0.05个百分点,而机场板块基金配置不足,配置不足比例为0.21个百分点。总体而言,公募基金对航空和机场板块的配置力度仍然不强。

如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图14 如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图15 如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图16 如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图17 如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图18

  受制于国内疫情反复,今年国庆旅游行业景气度仅修复至2019年的60-70%。基于远行、社交和异地生活体验的旅游经济对疫情较为敏感,因此受到的冲击是前所未有的。2020年国内旅游人数为28.8亿人次,同比下降52%;实现收入2.2万亿元,同比下降61.1%。但是随着疫情得控,全国旅游市场逐步复苏。从旅游人次和收入的恢复程度看,今年清明分别恢复至2019年同期的94.5%和56.7%,五一劳动节恢复至103.2%和77.0%,端午节恢复至98.7%和74.8%,中秋节恢复至87.2%和78.6%,国庆节恢复至70.1%和59.9%,可见局部地区疫情反复依然制约旅游行业的复苏程度。此外,根据中国旅游研究院,20Q1旅游经济运行综合指数(CTA-TEP)下降至68.95的低点后开始稳步上升,2021年上半年回升到106.05点,相较2020年上升33.73点,正在步入景气通道,但依然低于2019年同期的118.2点。2015-2019年我国旅游业持续稳步发展,国内旅游人数和旅游收入的复合增速为分别为11%和14%。根据中国旅游研究院预测,2021年国内旅游人数41亿人次,国内旅游收入3.3万亿元,分别比2020年增长42%和48%,仅恢复至2019年的68%和58%。如果明年疫情得控、行业增长能够恢复至疫前水平,即旅游人次和收入分别相比2019年增长11%和14%,则预计2022年国内旅游人数有望达66.5亿人次,旅游收入有望达6.5万亿元,相比2021年分别增长62%和97%。由于国内疫情反复,国庆旅游行业的景气度在2019年才恢复到60-70%。基于异地旅行、社会互动、生活体验的旅游经济对疫情敏感,因此影响前所未有。2020年国内旅游人数28.8亿人次,同比下降52%;营收达到2.2万亿元,同比减少61.1%。但随着疫情得到控制,全国旅游市场逐渐恢复。从游客和收入恢复程度来看,今年清明恢复到2019年同期的94.5%和56.7%,劳动节恢复到103.2%和77.0%,端午节恢复到98.7%和74.8%,中秋节恢复到87.2%和78.6%,国庆恢复到70.1%和59.9%,部分地区可见。此外,根据中国旅游研究院的数据,20Q1旅游经济的CTA-TEP在跌至68.95的低点后开始稳步上升,2021年上半年上升至106.05点,较2020年上升33.73点,正在走向繁荣,但仍低于2019年同期的118.2点。2015年至2019年,中国旅游业继续稳步发展,国内游客和旅游收入的复合增长率分别为11%和14%。据中国旅游研究院预测,2021年国内游客41亿人次,国内旅游收入3.3万亿元,较2020年分别增长42%和48%,仅恢复到2019年的68%和58%。如果明年疫情能够得到控制,行业增长能够恢复到疫情前的水平,即游客数量和收入较2019年分别增长11%和14%,预计2022年国内游客数量将达到66.5亿人次,旅游收入将达到6.5万亿元,较2021年分别增长62%和97%。

旅游业绩恢复缓慢,行业估值和资金配置比例处于较低水平。从利润增速恢复幅度来看,旅游景区板块累计营收和净利润由19Q4的-6.1%和-7.0%下降至20Q1的-79.1%和-184.8%,21Q3营收分别上升至58.6%和271.6%,两年年化率为-25.6%,与疫情前水平有所不同。从盈利修复程度来看,疫情后旅游景区ROE持续下降,从19Q4的9.6%降至20Q4的-9.5%低点,陷入亏损状态,21Q3仍在亏损(-6.7%),而10-19年为9.9%。可见,旅游景区行业复苏不足使得上市公司业绩复苏缓慢。从市场层面看,景区行业指数自疫情后低点以来波动较大,累计下跌6.6%,落后于奇观A指数的48.2%。估值方面,目前景区PB仅为2.3倍,2013/01年以来自下而上的分位数仅为7.3%,整体估值偏低。资金配置方面,20Q1疫情爆发后,旅游景区资金超配比例开始持续下降,21Q3公募基金旅游景区资金配置不足比例为0.02个百分点。

如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图19 如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图20 如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图21 如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图22

  风险提示:国内外疫情反复影响消费服务复苏,国内外宏观政策收紧。风险:国内外疫情反复影响消费服务恢复,国内外宏观政策收紧。

(文章来源:海通战略)

出价最高者获得2:国际定价产品在2:PPI-2022 A股展望系列4缩略图

出价最高者获得2:国际定价产品在2:PPI-2022 A股展望系列4

核心结论:①过去PPI上行周期持续2-2.5年,目前上行周期与2009-11年相似。始于突如其来的冲击后的货币宽松,中国经济率先复苏。②21年,在“双控双限”影响下,国内供给因素主导PPI上行趋势,明年PPI驱动力将成为国际定价大宗商品价格上涨。③美欧22年的高经济增长将推动铜、原油价格上涨,相关板块ROE上升,利润增速将显著高于全a。

出价最高者获得2:2:PPI的国际定价产品

——2022年a股展望系列4

12月11日,我们发布了年度策略报告《策略全全,错误全直——2022-2021年中国资本市场展望1211》。从年度来看,我们在《风格:更好的市场和价值——2022年a股展望系列1-20211210》和《利润:更好的市场和中下游——2022年a股展望系列2-20211215》中对明年a股的风格和利润做了比较详细的分析。价格链是明年寻找投资机会的重要线索。在“最高价格得到1:谁将从CPI上涨中受益?”——2022 A股展望系列3-20211220”,我们已经从CPI的角度展望了明年的涨价主线,本课题将继续从PPI的角度探讨涨价链下的投资机会。

1.当前通胀周期背景与2009-11年的异同

通货膨胀来源于经济周期的内生性,与2009-11年的通货膨胀周期背景相似。经济周期是经济运行过程中,在内耗和外部冲击作用下,经济扩张和收缩的周期性经济波动。在经济运行过程中,通货膨胀也表现出周期性变化的规律,因为影响通货膨胀的因素,如产出缺口、货币供应量、通货膨胀预期等。,也是周期性的,与经济波动的趋势基本一致。剔除供给冲击,从需求来看,通胀往往发生在流动性释放和经济快速增长的后期。我们可以认为通货膨胀来自经济周期的内生性。回顾2000年以来的历史经验,有两个典型的通胀上行周期值得借鉴,分别是2006-08年和2009-11年。我们用PPI作为指标来描述通货膨胀周期。在2006-08年的通胀周期中,PPI从2006年4月的低点1.9%开始上升,2008年8月达到10.1%的最高值,持续了28个月。在2009-11年的通胀周期中,PPI从2009年7月的-8.2%的低点开始上行,并在2011年7月达到7.5%的最高点,且上行趋势持续了24个月。在上述两轮通胀上行周期中,PPI和CPI均上行。如果单从PPI的角度来看,16-17月PPI也持续上涨,PPI从16年1月的-5.3%上涨到17年2月的7.8%高点。这是因为在供给侧结构性改革的背景下,钢铁、煤炭和其他行业的去产能工作推高了大多数国内大宗商品价格。参考2006-08年和2009-11年两个典型的通胀周期可以看出,PPI上行周期一般持续2-2.5年,当前PPI上行周期从20年5月-3.7%的低点开始,仅持续了18个月。其中,2009-11年的通胀周期与本轮相似,均始于外源冲击后的流动性宽松。因此,对比研究当前和2009-11年的通货膨胀历史具有重要的启示意义。

出价最高者获得2:国际定价产品在2:PPI-2022 A股展望系列4插图相似点:都是从外生冲击后流动性宽松开始,中国经济率先复苏。2009-11年通货膨胀周期的背景是2007年次贷危机爆发后的流动性宽松。为了对冲经济衰退,2007年9月至2008年12月,美联储连续10次降息,联邦基金利率从4.75%大幅降至0.25%。与此同时,美联储在2008/11年启动了第一轮量化宽松。第一轮量化宽松结束时,美联储资产负债表规模扩大至2.3万亿美元,较前期增加1.3万亿美元。金融危机蔓延后,中国的货币政策迅速转向宽松。从2008年9月16日开始,央行在年内5次下调存款准备金率和存贷款基准利率。在流动性宽松的背景下,中国进一步出台“4万亿”投资计划,刺激实体经济增长。得益于宽松的货币政策和“4万亿”支持,中国经济率先复苏:中国GDP环比增速在09Q1达到6.4%的最低点后开始回升,09Q3达到10.6%并基本恢复到危机前水平,10Q1达到12.2%的最高点。相比之下,美国GDP季度同比增速在09Q2触底-4.0%,但直到09Q4才转为正,10Q1基本达到危机前水平,最高同比增速3.4%出现在10Q3。欧元区季度GDP同比增速09Q2触底-5.9%,10Q1转正,10Q2基本恢复到危机前水平。随着国内经济由复苏转为过热,叠加海外经济复苏,原油价格上涨,大宗商品价格在全球需求的共振下飙升,2009年下半年国内通胀开始上升。

在新冠肺炎疫情的冲击下,当前的经济轨迹与2009-11年相似,也经历了“危机→放水→复苏→通胀”的过程。2020年突如其来的新冠肺炎疫情让世界经济陷入衰退。为应对经济下行,全球主要央行纷纷转向宽松货币政策。2020年3月15日,美联储将联邦基金利率的目标区间下调至0%至0.25%之间。3月26日,美联储宣布将开启无限量化宽松政策,向市场释放大量流动性。截至2015年12月21日,美联储资产负债表规模已扩大至8.8万亿美元,较2020年2月增加4.6万亿美元。欧洲央行于2020年3月推出了PEPP,并在6月和12月将其购买规模扩大至1.85万亿欧元。日本银行采取了允许无限制购买债券的方式,并不断扩大紧急抗疫注资计划。相比之下,中国央行的货币政策相对稳定。得益于我国疫情的有效防控,生产生活迅速走出疫情影响,宏观经济也率先复苏。受疫情影响,20Q1中国季度GDP增速呈现短暂负增长,之后在20Q2开始转正,到20Q4达到疫情前水平,达到6.5%。相比之下,美国GDP季度同比增速在20Q3达到-2.9%的最低点,直到21Q1开始转正;日本和欧元区GDP环比增速在2020年第二季度触底-10.1%/-14.7%,随后开始回升,2021年第二季度转为正。

出价最高者获得2:国际定价产品在2:PPI-2022 A股展望系列4插图1区别:2009-11年PPI上行是需求因素驱动,21年是供给因素主导。在2009-11年的通胀周期中,PPI从2009年7月-8.2%的低点开始上升,并在2011年7月达到7.5%的最高值。从结构上看,PPI生产数据从2009年7月上升至10.1%,2010年5月达到8.8%的最高值,随后维持在较高水平并波动至2011年7月,PPI生活数据从2009年7月上升至2.3%。如前文分析,2009-11年PPI上行期是中国宏观经济在“4万亿”等刺激政策支持下快速复苏的阶段。从PPI结构来看,需求因素都促进了生产资料和生活资料PPI的快速上行。

但本轮PPI的快速上涨主要是由供给因素推动的。在“二氧化碳排放峰值和碳中和”目标的指引下,为推进节能减排,我国实施了能耗双控制度,既要求降低能耗强度,又控制能耗总量。由于21年上半年节能形势严峻,超过一半的省份达不到标准,因此下半年开始,能耗双控措施开始升级,加强对高污染、高能耗行业的审查和减少信贷支持,同时出台“两高”行业限电或限产措施。在此背景下,煤炭、钢铁、水泥、电解铝等“两高”行业供给受到较大约束:1月份动力煤产量当月同比增速为29.8%。在供应受限的背景下,煤钢价格快速上涨,10月份动力煤价格继续上涨至848元/吨,钢价指数在5月份达到最高点174.8,之后在10月份保持高位至159.1。本轮PPI从2010年5月的-3.7%快速上涨至2011年10月的13.5%的历史高点。其背后的驱动因素是生产资料供给约束:结构上,生产资料PPI由2010年5月的-5.1%上升至2011年10月的17.9%,生活资料PPI走势由2011年11月的-0.8%相对平稳上升至2011年11月。分项来看,矿业PPI从20年5月的-14.8%上升到21年10月的66.5%,原材料行业PPI从20年5月的-9.9%上升到21年10月的25.7%。随着当前双控双限政策的调整,供给侧约束大幅改善,PPI企稳,未来大概率将逐步下降。展望明年,由于高基数因素的存在,明年PPI绝对值将下降,但目前的通胀周期仍未结束。

出价最高者获得2:国际定价产品在2:PPI-2022 A股展望系列4插图22.明年,国内PPI将受到国际定价大宗商品的影响。

从PPI来看,通胀驱动力的结构将发生变化,从今年煤炭、钢铁的国内定价转变为明年铜、石油的国际定价。正如我们前面提到的,21年PPI的上升趋势主要由国内供给因素主导。在能源消费双控的背景下,“两高”行业的限电或限产极大地制约了煤炭、钢铁、水泥的供应,国内定价的上游原材料涨价推动了PPI的上涨趋势,与16-17月PPI的上涨趋势有些相似。但在“双控双限”政策积极调整的背景下,稳定的价格和供给正在逐渐显现成效,黑价已经在下跌。但我们认为,在全球经济复苏的背景下,通胀周期尚未结束,明年可能更像是2009-11年通胀上行的后半段。基本面驱动的第二波大宗商品价格上涨,将给中国带来输入性通胀压力。

吸取历史教训,国内PPI走势受国际定价商品价格影响,与全球经济关系更大。国际定价的大宗商品价格取决于全球需求和流动性。美国和欧洲等发达经济体的国内生产总值占世界总量的近60%。因此,美欧等发达经济体的经济表现与大宗商品价格走势关系更大。中国PPI受上游原材料价格走势影响较大,国际定价商品价格是影响中国PPI的重要变量。美国、欧洲等发达经济体的经济形势会通过影响国际定价的大宗商品价格,对中国的PPI产生影响。

前面我们提到,当前新冠肺炎疫情冲击下的经济轨迹与2009-11年类似,也经历了“危机→放水→复苏→通胀”的过程。我们用国际定价的大宗商品价格来描述全球通胀。我们可以发现,在危机后的全球复苏过程中,通胀经历了波折,经历了“升-调-再升”的过程。第一阶段商品价格上涨主要是流动性充裕,第二阶段通胀继续上升是基本面改善。

  上涨阶段一:宽松的流动性是商品价格上升的主因。08年金融危机后,全球央行均实施了货币宽松操作,美国QE1时期美联储的资产负债表规模从08年9月的0.9万亿美元扩张至10年3月的2.3万亿美元,增幅达156%;我国M2同比从08年11月低点14.8%升至09年11月高点29.7%,金融机构贷款累计同比从08年6月低点14.1%升至09年9月高点34.2%。宽松的流动性推动大宗商品价格上涨,CRB指数从09年2月低点200.4点升至10年1月的290.7点,涨幅达45%;LME铜价从08年12月2826美元/吨升至10年4月的7950美元/吨,涨幅达181%。

调整阶段:全球经济复苏放缓,流动性收紧。随着美国和欧洲的实际国内生产总值在09Q4同比转正,美联储在2010年3月退出了QE1。直到2010年11月,美联储的资产负债表仍保持在2.3万亿美元的水平。但2010年5月,以希腊为代表的欧债危机蔓延拖累全球经济复苏,美欧经济面临二次探底风险。美国和欧元区的实际国内生产总值从10Q1的2.7%下降到10Q3的1.4%。受全球经济复苏放缓和流动性收紧影响,大宗商品价格进入调整阶段,CRB指数从2010年1月的290.7点下降至2010年5月的247.3点,降幅达15%。LME铜价从2010年4月的7,950美元/吨降至2010年6月的6,091美元/吨,降幅达23%。

上涨阶段2:在基本面良好的情况下,逐步将大宗商品价格推高。与第一阶段相比,第二阶段政策宽松幅度较小,但宏观基本面较强。QE2入主美国期间,美联储的资产负债表仅从2.3万亿美元增长到2011年7月的2.9万亿美元,增幅仅为23%,资产负债表的扩张幅度不及QE1。但从根本上看,从10Q3到11Q1,全球PMI回升,基本保持在高景气区间,美国+欧元区实际GDP从10Q3的1.4%快速上升到11Q2的3.9%。基本面推动大宗商品价格再次上涨。CRB指数从2010年7月的258.2点开始调整,并在2011年5月加速至370.7点的峰值,涨幅为44%。LME铜价从2010年6月的6091美元/吨上涨至2011年2月的10148美元/吨,涨幅达67%。

中国对工业初级产品和加工产品的进口依赖度相对较高。因此,国际定价商品价格的上涨给中国带来了进口通胀压力,2009-11年的两次商品上涨推动了中国PPI的同比上涨。在第一波上涨中,PPI从2009年7月的-8.2%上涨至7.1%。在第二波上涨中,PPI从2010年8月的4.3%上升到2011年7月的7.5%。

出价最高者获得2:国际定价产品在2:PPI-2022 A股展望系列4插图3 出价最高者获得2:国际定价产品在2:PPI-2022 A股展望系列4插图4

  今年大宗商品涨价主要由流动性驱动,基本面驱动的二阶段涨价或在明年到来。20年在新冠疫情冲击下,各国央行向市场投放了大量流动性,美联储资产负债表规模从20年2月的4.2万亿美元持续扩张至目前(截至2021/11/21,下同)的8.6万亿美元,扩表幅度达104%。全球流动性宽松叠加部分国家疫情反复对全球大宗商品供应链形成扰动,CRB、LME铜价开始第一波上涨,CRB商品指数自20年4月的101.5点升至21年10月的241.2点、涨幅达138%;LME铜价自20年3月的4617.5美元/吨涨至21年5月的10724.5美元/吨、涨幅达132%,随后陷入调整。这一轮商品价格上涨期间海外国家的经济基本面还未完全好转,属于金融属性主导的第一阶段,价格走高的主因是全球流动性宽松。从涨价时间来看,09-11年通胀周期中,CRB商品指数上行周期始于2009/02的低点,高点在2011/05,持续27个月;LME铜价上行周期始于2008/12的低点,高点在2011/04,持续28个月。这轮大宗商品涨价中,CRB、LME铜低点分别在2020/04、2020/03,价格上行至今持续20、21个月,对比09-11年的上行时间,本次上行周期尚未走完。今年大宗商品涨价主要是流动性驱动,基本面驱动的两阶段涨价可能会在明年到来。20年来,在新冠肺炎疫情冲击下,各国央行向市场注入大量流动性,美联储资产负债表从20年2月的4.2万亿美元持续扩张至目前的8.6万亿美元(截至2021/11/21,下同),扩张速度为104%。全球流动性宽松叠加部分国家疫情反复扰乱全球大宗商品供应链。CRB和LME铜价在第一波开始上涨。CRB商品指数从4月20日的101.5点上涨至10月21日的241.2点,涨幅达138%。LME铜价从20年3月的4617.5美元/吨上涨至21年5月的10724.5美元/吨,涨幅达132%,随后陷入调整。本轮大宗商品涨价期间,海外国家的经济基本面并没有完全好转,属于金融属性主导的第一阶段。价格上涨的主要原因是全球流动性宽松。从价格上涨的时间来看,在2009-11年的通胀周期中,CRB商品指数的上行周期从2009/02年的低点开始,高点在2011/05年,持续了27个月。LME铜价上行周期从2008/12年低点开始,高点在2011/04年,持续了28个月。本轮大宗商品涨价中,CRB和LME的铜价低点分别在2020/04年和2020/03年,涨价已持续20个月和21个月。与2009-11年的上行时间相比,这个上行周期还没有完成。

展望明年,全球经济复苏在后疫情时代将进入快车道。截至21/11/21,全球一半以上的人口已经接种了至少一剂疫苗。目前,中美等国已陆续推进疫苗“加强针”接种,有望助力全球经济加速复苏。根据IMF预测,2022年全球GDP同比增速有望达到4.9%。其中,美欧等发达经济体有望成为海外经济复苏的领头羊。预计22年美国和欧元区的GDP增速将分别达到5.2%和4.3%,大大高于20年和21年1.3%和-0.7%的平均增速。鉴于全球经济稳步复苏,各国央行流动性略有收紧。前面我们分析过,国际定价的大宗商品价格与全球经济复苏的相关性更大,铜、原油等国际定价的大宗商品有望迎来第二波基本面驱动的上涨,中国PPI将面临输入性通胀的压力。

出价最高者获得2:国际定价产品在2:PPI-2022 A股展望系列4插图5 出价最高者获得2:国际定价产品在2:PPI-2022 A股展望系列4插图6

  3、PPI角度展望明年投资机会:铜、原油3.从PPI角度展望明年投资机会:铜和原油

展望未来22年,美欧经济复苏将支撑原油需求增长。随着全球疫苗接种和特定药物的研发,疫情影响有望减弱,以美欧为主的发达经济体可能成为海外经济复苏的领头羊。疫情逐渐消退,交通运输行业逐渐复苏。根据IATA数据,全球航空客运量正在逐步恢复,PRK(营收旅客公里数)从2019年1月的-72%上升至10月的-49.4%,ASK(可用旅客公里数)从1月的-58.7%上升至10月的-49.4%。同时,根据IATA的商业信心调查,73%的航空货运龙头企业预计未来航空货运量较21Q3增长强劲。交通运输业的复苏将成为原油需求的增长点之一。根据石油输出国组织的预测,2022年原油需求将增加415万桶/日。从库存来看,截至2001年10月,经合组织原油库存为13.07亿桶,同比减少2.1亿桶,低于5年平均水平1.54亿桶,原油库存处于较低水平。从供给来看,虽然原油需求在增加,石油输出国组织减产国家继续保持严格减产。根据海通石化团队测算,11月石油输出国组织减产国家执行率为122%,产量比约定产量低57万桶/日。IMF数据显示,原油主要生产国沙特阿拉伯22年财政盈亏平衡油价为72美元/桶,高于布伦特原油21年平均现货价格70.9美元/桶。沙特阿拉伯的财政状况可能会限制原油产量的大幅增加。综上所述,根据海通石化团队预测,22年布伦特原油现货均价有望升至75美元/桶。

展望未来22年,美欧经济复苏和新能源发展将带动铜需求增长。按照我们前面说的,美欧22年经济增长的恢复,会提振铜的需求。此外,《美国基础设施法案》的生效和全球新能源建设的加速也将是铜需求增长的重要动力。据Chinanews.com报道,11月15日,美国总统拜登签署了总额约1万亿美元的基础设施法案,将在5年内增加约5500亿美元的投资,用于建设道路、桥梁等交通基础设施,更新完善供水系统、电网和宽带网络。据ICSG《Factbook2021》数据显示,2020年交通、基础设施、建筑等行业铜消费量将占56%,1万亿美元基建法案的实施有望提振全球铜需求。同时,铜是所有金属中导热性和导电性最高的金属之一。在全球绿色能源革命的背景下,新能源汽车、光伏和风电将进入加速发展期,或将成为铜需求的重要增长点。根据上海有色金属交易中心搜狐的数据,自行车新能源汽车的铜消耗量远高于传统汽车,纯电动汽车每辆至少需要83公斤铜。根据海通电气新团队的预测,22年全球新能源汽车销量有望突破900万辆,因此我们认为新能源汽车领域的铜消费量将至少达到75万吨。根据Navigant Research的数据,光伏、陆上风电和海上风电的铜消耗量分别为5.0吨/兆瓦、4.3吨/兆瓦和9.6吨/兆瓦。根据国际可再生能源机构20年光伏、陆上风电和海上风电新增装机量,光伏、陆上风电和海上风电的铜消耗量至少为114万吨(考虑到光伏、陆上风电和海上风电新增装机量仍在快速增长)。需求利好支撑铜价22年继续上涨。根据海通金属团队的预测,22年后LME铜价平均将达到1.2万美元/吨。

出价最高者获得2:国际定价产品在2:PPI-2022 A股展望系列4插图7 出价最高者获得2:国际定价产品在2:PPI-2022 A股展望系列4插图8

  铜、原油等国际定价大宗商品价格上行,有色、原油板块基本面将受益。以铜为例,借鉴09-11年历史,可以发现铜价两次上行期间,铜行业相对万得全A取得较大超额收益:08年12月-10年4月第一波流动性驱动的涨价期间,LME铜价最大涨幅为187%,期间中信铜指数最大涨幅347%,同期万得全A最大涨幅为115%;10年6月-11年2月第二波全球经济基本面驱动的涨价期间,LME铜价最大涨幅为67%,中信铜指数最大涨幅115%,同期万得全A最大涨幅为45%。从盈利来看,铜行业ROE持续回升7个季度,从09Q3的低点-7.6%持续回升至11Q2的高点16.1%。铜、原油等国际定价大宗商品价格将上涨,有色金属和原油板块基本面将受益。以铜为例,参考2009-11年的历史可以发现,在铜价的两个上行期,铜行业实现了较奇迹A更大的超额收益,在2008年12月至2008年4月的第一波流动性驱动的涨价过程中,LME铜价涨幅最大的是187%,中信铜业指数涨幅最大的是347%,同期奇迹A涨幅最大的是115%。在2010年6月至2011年2月第二波全球经济基本面驱动的价格上涨中,LME铜价涨幅最大为67%,中信铜业指数涨幅最大为115%,万得全A同期涨幅最大为45%。盈利能力方面,铜业ROE连续7个季度上涨,从09Q3的-7.6%低点,到11Q2的16.1%高点。

在2000年3月至2001年5月的第一波铜价上涨中,LME铜价涨幅最大,为132%。铜行业ROE低点为20Q2的3.5%,到目前为止只上涨了5个季度,达到21Q3的9.7%,低于铜价上行时2009-11年ROE 16.1%的高点,也低于2005年以来9.8%的平均水平。结合明年大宗商品的国际定价,在基本面的推动下,还会出现第二波上涨趋势。根据海通行业分析师预测,22年LME铜现货均价将升至12000美元/吨,明显高于21年9311美元/吨的平均值(截至21/12/22,下同)。布伦特原油现货均价有望升至75美元/桶,高于21年平均水平70.9美元/桶。在此基础上,我们认为铜和原油相关行业的ROE恢复周期尚未完成。海通行业分析师预测,22年内铜的净利润增长率将达到50%,石油石化行业的净利润增长率将达到15%。从基金持仓来看,铜和石油石化行业的基金持仓人气不高:21Q3铜行业市值比沪深300低0.04个百分点,比石油石化行业高0.22个百分点。从估值来看,我们从上一个牛熊周期低点(第13年年初)开始,铜PB(LF)49.6%分位数由低到高,石油石化13年15.0%分位数,估值水平不高。

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风险:疫情恶化将影响全球经济复苏和宏观政策。

(文章来源:海通战略)

实施“双减”新举措:湖南中小学教师将签订承诺书。缩略图

实施“双减”新举措:湖南中小学教师将签订承诺书。

教师是落实“双减”政策的关键。湖南省教育厅今天发布的《关于组织中小学教师签订“双减”工作承诺书的通知》(以下简称《通知》)指出,将在全省中小学教师(含幼儿园,下同)中实行“双减”工作承诺制,呼吁每一位教师进一步明确自己的责任和使命,理解“双减”政策精神,作出庄严承诺。

《通知》指出,在中小学教师中实行“双减”工作承诺制,是落实党中央、国务院、省委、省政府“双减”政策的重要举措,有利于培养师德,规范教学行为,提高教学质量,促进中小学生和幼儿园儿童健康成长和全面发展。各级教育行政部门要提高政治地位,引起高度重视,把全面落实承诺作为“双减”工作的重要抓手,进一步细化措施,周密安排,抓好落实。

《通知》要求,寒假前,全省各级各类中小学(含幼儿园)要组织学校全体在职教师(含在职职工)签订“双减”工作承诺书,让教师进一步明确职责使命,进一步领会“双减”政策精神,作出庄严承诺。各级教育行政部门要大力宣传发动,加强监督指导,做到全覆盖、无遗漏。各市、州教育(体育)局将于1月20日前组织当地中小学教师签订“双减”工作承诺书,并收集反馈意见报省教育厅。

同时,要引导和督促中小学教师全面贯彻党的教育方针,落实立德树人根本任务,恪守教师职业道德,爱岗敬业,以身作则,遵纪守法,严格规范教学行为,不断提高教育教学质量,为中小学生和幼儿园儿童全面发展奠定坚实基础。各级教育行政部门要查清教师违反“双减”政策、相关法律法规和纪律要求的行为,共同查处,严肃追究责任。

实施“双减”新举措:湖南中小学教师将签订承诺书。插图(文章来源:华声在线)